“现在的(de)房(fáng)地产很难再(zài)出现像过去十年(nián)的系(xì)统(tǒng)性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化(huà)的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从板(bǎn)块(kuài)向(xiàng)单个(gè)标的转移。上海(hǎi)利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复(fù)地杀到(dào)了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红(hóng)线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么如何寻(xún)找房地不删前女友的男人能要吗，男人为啥不删前女友产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在(zài)房地产(chǎn)赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的(de)公司出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除(chú)此之外(wài)，洪灏(hào)指出，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背(bèi)景(jǐng)的、杠杆率较低的(de)、此前(qián)没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今年(nián)房地产的(de)开发资(zī)金来源，可(kě)以发(fā)现，其实银(yín)行的信贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意(yì)给房企贷款的(de)，房企的(de)主要资金来(lái)源来(lái)自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况相较(jiào)一般。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那些有国(guó)企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背(bèi)景(jǐng)的房企(qǐ)在资本(běn)市场表现(xiàn)相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营房企股价(jià)大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红(hóng)周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都是我们(men)看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出(chū)现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三道(dào)红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便(biàn)是有(yǒu)着较稳健特色的国(guó)央企房(fáng)企，其财(cái)务指标(biāo)称(chēng)得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国(guó)企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一(yī)步考验(yàn)着(zhe)国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有(yǒu)度尤(yóu)为重要，节(jié)奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于房(fáng)企(qǐ)储备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的(de)预判未来市场，以(yǐ)及过于激(jī)进的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以其(qí)配置的一家(jiā)房企进行举例(lì)，它(tā)从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多的(de)楼盘入市。像(xiàng)这类企业就符合“最(zuì)后的赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它本身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在强(qiáng)二线和二线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年(nián)期间扩(kuò)张的民(mín)营企业(yè)的影子。虽然(rán)说，见到(dào)机会时要(yào)出手，但出手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的(de)两年市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否激(jī)进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》表示，主要(yào)还是看房企的净(jìng)负债(zhài)率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房(fáng)企的(de)净负债率要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度并(bìng)没有那不删前女友的男人能要吗，男人为啥不删前女友么快(kuài)，所以要规避公司净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)提高到一(yī)个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发(fā)展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较(jiào)积(jī)极(jí)的拿地策略(lüè)的同时，也(yě)较好地控制(zhì)了公司的(de)扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)等(děng)个(gè)别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但(dàn)在各维(wéi)度的(de)实际表(biǎo)现上，国央企确(què)实(shí)会更(gèng)胜一(yī)筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融(róng)，这样，国央企自(zì)然(rán)而然(rán)就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构(gòu)更加(jiā)看(kàn)好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就没(méi)有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受(shòu)到(dào)机构的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨(bīn)江集团的(de)十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置混合(hé)型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社保基(jī)金(jīn)一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一(yī)季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自(zì)身(shēn)的基(jī)本面表现存在(zài)一定关系(xì)。2020年(nián)以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团仍是(shì)表现出较强的(de)韧(rèn)劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多(duō)维度都(dōu)表现了(le)较(jiào)强的增长势(shì)头。

　　业绩(jì)方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非(fēi)归母净利(lì)润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是实现了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续(xù)增长，和(hé)滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州(zhōu)的(de)战(zhàn)略布局(jú)关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成(chéng)营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，不删前女友的男人能要吗，男人为啥不删前女友滨江集团(tuán)在杭州的土储补充(chōng)同样较为积(jī)极，根据诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭州网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居(jū)杭(háng)州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的(de)房企(qǐ)排(pái)名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集(jí)团(tuán)实现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎(yíng)来多家(jiā)机构(gòu)的(de)集中调研(yán)。滨江集(jí)团发布公告(gào)表示，公(gōng)司于(yú)5月(yuè)10日接(jiē)受了(le)信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移(yí)至(zhì)存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业(yè)觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产(chǎn)开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上游(yóu)主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物业(yè)管理、家(jiā)居用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与(yǔ)上游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其是偏(piān)消费属性的家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民(mín)保有的住房规模越来越(yuè)大(dà)，随(suí)着(zhe)时间的增加(jiā)，内装更新(xīn)的需求也会越来越多(duō)。美国过去的数据充分说(shuō)明了这一点，在新房销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具(jù)消费的增长却一直都(dōu)很(hěn)好(hǎo)。对于地产产业链，我们相对看好和(hé)内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统计(jì)，目前暂居前两位(wèi)的都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道(dào)的公(gōng)司，它们(men)分别是富(fù)安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线的(de)基(jī)础上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例(lì)，富(fù)安娜主要(yào)从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研发、设计、生(shēng)产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自(zì)有(yǒu)品牌(pái)。第一季度报(bào)告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季(jì)报的(de)十大(dà)流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能够(gòu)发现(xiàn)该股早已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新价值(zhí)和私(sī)募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中欧(ōu)的两只基金都是价值派(pài)基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光(guāng)一(yī)时的家居板块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中年内表现最好的是志邦家居(jū)。同一时间段(duàn)，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是归(guī)母净(jìng)利(lì)润(rùn)，公(gōng)司都(dōu)实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十(shí)大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经理(lǐ)罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报中(zhōng)他管(guǎn)理的(de)广发策略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发(fā)安宏回报均(jūn)增加了(le)持股，而(ér)这两只产品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他(tā)的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这类标的(de)大(dà)多(duō)在香港上市(shì)，如何选择成(chéng)为难题(tí)。对(duì)此，前述(shù)上海(hǎi)公募基金(jīn)经理举(jǔ)例分析：“物业服(fú)务不是一(yī)个高(gāo)毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司(sī)还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买(mǎi)的绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在(zài)中高端楼盘占比是比较(jiào)高的，每年(nián)到期(qī)的合同里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到滚动的(de)大部分项目到期之后，经过两三(sān)轮合同周期还能做到产品提(tí)价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品(pǐn)提价(jià)的公(gōng)司很少(shǎo)，因为物(wù)业(yè)公司很容(róng)易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人(rén)员(yuán)成本的年度(dù)增长，不(bù)过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到提价难度是(shì)非常大(dà)的。但是(shì)该公司能(néng)在业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它的(de)定(dìng)位和比(bǐ)较好的(de)服务(wù)是(shì)有关(guān)系的。”他(tā)进一步强调。

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